maandag 21/01/2019

Top Header

Talen

De rente, een cruciale vraag

Gedelegeerd bestuurder

Elke spaarder en belegger moet zich voortdurend vragen stellen over het te verwachten verloop van de rente, want die heeft een directe impact op de waarde van financiële activa in het algemeen en op die van vastrentende effecten in het bijzonder. Elke geïnformeerde belegger weet dat hij een onderscheid moet maken tussen de financiële cyclus en de economische cyclus. Door Alain Schockert, gedelegeerd bestuurder van Bank Degroof.

Als een journalist tijdens het beursoverzicht van de dag zegt dat “de stijging op de markt van lineaire obligaties (OLO’s) op 10 jaar 0,1% bedraagt”, wil hij dan zeggen dat de rente van de OLO’s (d.w.z. het Belgisch overheidspapier) op 10 jaar met 0,1% gestegen is, of zegt hij dat de koers van de OLO’s op 10 jaar met 0,1% gestegen is? Het zijn twee radicaal tegenovergestelde situaties: als de koers van een OLO stijgt, betekent dat dat de rente daalt. Omgekeerd, als de rente van een OLO stijgt, betekent dat dat de koers daalt.

Elke spaarder en belegger moet zich voortdurend vragen stellen over het te verwachten verloop van de rente, want die heeft een directe impact op de waarde van financiële activa in het algemeen en op die van vastrentende effecten in het bijzonder. Elke geïnformeerde belegger weet dat hij een onderscheid moet maken tussen de financiële cyclus en de economische cyclus. Terwijl de meeste beursindexen flirten met de toppen van de Himalaya, verloopt de economische activiteit in mineur. De Verenigde Staten zitten weliswaar in een fase van economische heropleving, maar dat is geenszins het geval voor Europa.

Deflatie?
De Belgische overheid kan vandaag op 10 jaar lenen tegen een rente die lager is dan 1%. Dat geeft de spaarder een nettorendement van minder dan 0,75%. Die rente die dicht bij het historische bodemtarief ligt, heeft als logisch gevolg dat de obligatiekoersen pieken. Dat roept een aantal bedenkingen op:

De macro-economische theorie leert ons dat over een lange periode de reële rente (d.w.z. exclusief inflatie) wereldwijd om en bij 2% bedraagt. Volgens sommige macro-economisten ligt die reële rente momenteel iets lager. Maar, al bij al verandert dat niets aan de redenering.

In dit geval laat een rente voor OLO’s op 10 jaar veronderstellen dat de markten voor de komende tien jaar uitgaan van een deflatie van één procent per jaar voor ons land. Is het wel verstandig om te geloven dat de huidige deflatie nog tien jaar zal standhouden? De huidige dip in de prijzen van ruwe olie en, daarmee samengaand, van grondstoffen, bevat de kiemen voor een daling van de consumptieprijzen. De financiële markten hebben de neiging om het heden te extrapoleren; zij gaan er dus van uit dat de deflatie zal blijven duren. Aangezien wij, per definitie, in een onzekere wereld leven, is het allesbehalve zeker dat de huidige deflatoire situatie zich op lange termijn zal handhaven.

Als de inflatie terugkeert, zal zij onvermijdelijk tot een stijging van de rente leiden. Maar wat zal er dan met de OLO gebeuren? Om de redenering te vergemakkelijken gaan wij ervan uit dat de rente van de OLO op 10 jaar onmiddellijk met 1 procent stijgt, van 1 naar 2%.

Volgens een wiskundig model heeft dat als gevolg dat de koersen van de OLO op 10 jaar onmiddellijk met 9,5% zullen dalen! Dat is niet echt het risicoprofiel waarvan een ‘defensieve’ belegger uitgaat.

De kredietnemer volgt dan weer de omgekeerde redenering.

De twee onderstaande tabellen geven de koersgevoeligheid weer van obligaties ten opzichte van (opwaartse en neerwaartse) schommelingen van de rente.

Wij zouden ons dus vragen kunnen stellen over het moment dat de obligatiemarkten grote turbulenties zullen ondergaan.

Voorzichtigheid en turbulentie
Dat zal institutionele beleggers niet beletten voor hun beleggingen in obligaties de voorkeur te blijven geven aan almaar langere looptijden, want de rentecurve (yield curve) blijft positief.

Hun keuze beperkt zich uiteraard niet uitsluitend tot de markt van (Belgische of andere) overheidsfondsen, maar slaat ook op leningen uitgegeven door bedrijven (corporate bonds). Die bedrijven blijven zich nog altijd gretig tot de obligatiemarkt wenden om hun leningen op lange termijn te plaatsen. Zodra de rente opnieuw zal stijgen, zou de bron kunnen opdrogen. De cruciale vraag die rijst is: wanneer zal dat zijn?

Die vraag zou de beleggers ertoe moeten aanzetten om, vanaf nu, zijn waakzaamheid ten opzichte van de obligatiemarkt te verdubbelen en de voorkeur te geven aan de aandelenmarkt. Met een verwacht rendement van 10% blijft de Beurs van Brussel, relatief gezien, een zeer aantrekkelijk rendement bieden.

De internationale financiële crisis van 2008, ten slotte, heeft de beleggers geleerd dat beleggingen die voordien als ‘risicovrij’ werden bestempeld, namelijk overheidsfondsen, niet altijd vrij van risico zijn. Denken wij maar aan de turbulenties die de markten van overheidspapier in de landen van Zuid-Europa ondergingen. Terwijl ons land aanvankelijk door de financiële markten in rep en roer werd gezet, kon het zich vlug bij Duitsland en Nederland aansluiten, zodat het opnieuw tot de categorie van goede leerlingen behoort.

Risicohoudende belegging
Sinds de recente verkiezingen in Griekenland is de toekomst van dit land als lid van de eurozone onzeker geworden. Dat leidt opnieuw tot een situatie van ongerustheid, die de financiële markten niet zonder kleerscheuren zullen doorstaan. Het is dus belangrijk om te benadrukken dat een - schijnbaar veilige - overheidsobligatie op lange termijn, een risicohoudende belegging kan worden. Als opnieuw inflatie ontstaat, zal de terugbetaling voor de vervaldag tot een lagere koopkracht leiden, ook al is de rente (nog) niet gestegen. Een rentestijging, zal de waarde van de obligatie bij verkoop voor de vervaldag rechtstreeks beïnvloeden, zoals uit voormeld voorbeeld blijkt.

De economische geschiedenis leert ons dat obligaties de belegger bijzonder slecht beschermen tegen onverwachte inflatoire schokken. Aandelen van hun kant hebben wel het vermogen om zich aan te passen en de inflatie in hun koersen te verrekenen.

Tot slot, vergeten we de frustrerende definitie van de conjunctuur niet: “hoe meer er verandert, hoe meer er hetzelfde blijft!” Laten we dus op onze hoede zijn voor een omkering van de rente!

Mail