Lundi 21/10/2019

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Importante dépréciation du yuan en vue ?

Chief Economist

Plusieurs investisseurs réputés semblent avoir déclaré la guerre au yuan renminbi (RMB) ces derniers jours. Dans quelle mesure devons-nous dès lors craindre un effondrement imminent du RMB ? Devons-nous croire les décideurs politiques chinois quand ils disent que rien ne justifie une forte dépréciation du RMB ? Même si le scénario d’une importante dévaluation ponctuelle ne peut pas être exclu, nous ne pensons pas que cela se produira de sitôt.

La Chine devrait éviter un atterrissage brutal en 2016, les mesures de relance prises précédemment devant stabiliser l’activité économique dans les mois à venir. Dans le même temps, les estimations à long terme du consensus pour la croissance chinoise apparaissent toujours trop optimistes et les défis liés à la transition d’une économie planifiée vers une économie de marché davantage basée sur la consommation sont grands. Concilier progrès rapides sur le plan des réformes structurelles (comme la libéralisation des mouvements de capitaux) et croissance élevée (conforme au nouvel objectif de croissance officiel d’environ 6.5%) ne semble pas réaliste. À première vue, une dépréciation majeure de la devise pourrait donc effectivement être utile et servir les deux objectifs.

Cela étant dit, comme la Chine est aujourd’hui la deuxième puissance économique mondiale, avec une activité économique qui représente environ 15 % du PIB mondial, une importante dépréciation renforcerait les forces déflationnistes qui touchent déjà le monde aujourd’hui. Selon une règle empirique, une dépréciation de 10 % du yuan pondéré en fonction des échanges commerciaux boosterait la croissance du PIB chinois de 0,5 % (seulement) la première année après le choc. Cela suppose toutefois qu’il n’y ait pas de répercussions négatives pour le reste du monde, ce qui est loin d’être acquis. Plus probable qu’improbable, une forte dépréciation aurait un impact négatif important sur les marchés financiers mondiaux et provoquerait des représailles monétaires des autres banques centrales, ce qui pèserait à son tour sur le sentiment des consommateurs et des entreprises dans le monde. Cela toucherait aussi négativement les dépenses des consommateurs chinois et irait à l’encontre de la stratégie des décideurs politiques chinois visant à rééquilibrer l’économie. Enfin, les ambitions de la Chine de jouer un rôle plus important sur la scène politique internationale susciterait certainement son lot de scepticisme.

Une autre option est que la Chine renonce à ses précédentes mesures concernant la libéralisation des mouvements de capitaux pour stopper la fuite de ceux-ci et la diminution des réserves de change, histoire de rendre la politique monétaire plus efficace. Et selon divers éléments, cela pourrait en réalité déjà être le cas, ce qui fait sens dans une certaine mesure. Mais ici aussi, cette stratégie pourrait être largement interprétée comme l’abandon par la Chine de ses promesses de réforme pour revenir aux anciennes recettes. Concrètement, tout cela signifie que les décideurs politiques chinois sont coincés et n’ont pratiquement pas d’autre choix, comme nous l’avions déjà écrit ici par exemple, que de mener une politique de stop-and-go dans les années à venir. Mais avec une croissance du crédit toujours intenable et des coûts de service de la dette en forte hausse rapide, cette stratégie “attentiste” s’annonce de plus en plus inconfortable.

En conclusion, si un atterrissage brutal sera probablement évité grâce à l’effet stabilisateur des mesures de relance, les perspectives à moyen et long termes apparaissent aussi toujours incroyablement délicates au vu du surendettement, du vieillissement de la population, de la diminution du potentiel de rattrapage et des difficultés liées à la poursuite du rééquilibrage économique. Par conséquent, les craintes d’un atterrissage brutal devraient néanmoins subsister de nombreuses années encore et il est difficile de savoir si les marchés financiers en tiennent totalement compte.

Les pressions à la dépréciation devraient également persister mais dans le même temps, toute dépréciation sera probablement progressive vu les réserves de change disponibles. Personne ne sait exactement comment les marchés financiers vont réagir compte tenu du manque de communication par les autorités chinoises quant à la manière dont elles entendent gérer le RMB (même s’il est clair que le RMB ne suivra plus le dollar américain si ce dernier tend encore à s’apprécier).

La poursuite de la libéralisation des mouvements de capitaux devrait elle aussi être très progressive. Les efforts importants fournis l’année dernière sont étroitement liés à l’ambition de la Chine d’intégrer le yuan dans le panier DTS du FMI, mais ceux-ci devraient prendre fin. Vu le niveau extrêmement faible de la dette extérieure, les importantes réserves de change et les contrôles des capitaux, les investisseurs internationaux ont peu de chances de plonger la Chine dans une crise typique des marchés émergents qui déclencherait une importante dépréciation ponctuelle de la monnaie dont l’ancrage au dollar serait supposé intenable. Comme cela a déjà été dit, nous ne pouvons pas exclure que la Chine vise cet objectif à un moment donné. Mais pour les raisons expliquées ci-avant, nous ne pensons pas que cela se produira de sitôt, notre scénario prévoyant plutôt une dépréciation gérée de manière progressive.

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